21世纪经济报道记者胡天姣 深圳报道

在跌穿受到密切关注的“150”关键水平后（美元/日元），日元投资者等待着日本当局进一步的举动。

当地时间10月20日，日元一度下跌0.2%，至150.08。此前，日元于本周一度跌至低点148.89日元，低于今年9月日本当局自1998年以来首次出手干预推高日元汇率时的水平。

荷兰银行（ING）分析师认为，即便日本当局尚未明确规定“150”这一界限，但其试图避免日元汇率跌破150。

市场普遍预计，在9月CPI报告超出预期后，日元在10月13日的走势或受某种形式的小规模干预推动。

美联储强势加息路径使得美元持续走高，市场目前的共识是，只有当美联储转为降息，或风险情景化为现实后，美元高位与日元走贬的势头才有可能停止。

但货币政策分化无法完全解释日元的持续走贬，日本当局的货币手段或也无法完全促使日元回至上升通道。摩根大通日本外汇策略主管Benjamin Shatil指出，日本经济的结构性变化已从根本上改变了该国货币的交易背景，其中最重要的是日本进出口平衡多年来的变化。由此，日元若要回至可持续的升值阶段，改变该国贸易的构成是最根本的因素。

“150水平对日本当局未必是重要的分界线”

在9月外汇干预下短暂企稳后，日元于10月20日下破“150”关键点位。

此前，因美日利差不断扩大，日元于9月22日跌破145.9水平线，同日促使日本当局自1998年以来再度干预汇市，用28.4亿日元（约197亿美元）的规模，以卖出美元、买入日元的方式支撑日元。受此消息提振，日元汇率短线拉升超500点，并在随后两周于145-146区间中波动。

FXTM富拓首席中文分析师杨傲正在接受21世纪经济报道记者采访时称，历史上看，上次美元/日元触及150水平是1990年8月13日，当年日本央行并没有出手干预日元，因此150水平对日本当局未必是重要分界线。

杨傲正还表示，150水平在技术层面可视为整数心理关口，也是1989年至1990年6月期间的关键阻力水平，其后在1990年6-8月美元/日元突破150水平，也成为关键的支持水平。因此，150水平或是技术上多空交投较强的争夺位置，因此在突破150整数关口的阻力或较大，但未非不可突破。

今年以来日元下跌的主要原因是美日货币政策“分歧”。美联储持续不断加息，日本央行却始终维持宽松政策立场，坚持“收益率曲线控制”政策，即一直将利率维持在零以下，并为长期债券收益率设定上限的政策（10年期国债收益率维持在0.25%）。

此外，日本央行与欧洲央行等全球主要央行实施的紧缩趋势间的差距，也在日益扩大。日本央行是目前全球唯一将主要利率保持在负值水平的。

自2016年以来，日本央行一直在控制其国债收益率曲线，以提高通胀率。

10月17日，日本央行行长黑田东彦重申，在实现稳定的通胀之前，将维持利率在极低水平，并预计下一财年起通胀将回落至2%以下。

出手干预或无法扭转日元跌势

日元最新的疲软引发了市场对日本当局进一步提供支持的推测。鉴于9月官方干预的短暂效果，进一步的疑问是，直接或间接干预的效果能维持多久。

直至目前，日本当局并未再进行大规模的干预行动。高盛分析师认为，这与该机构的观点与日本财政部释放的消息一致，即与某个特定水平相比，贬值的速度更重要。

高盛分析师在本周研报中称，必要情况下，日本财政部会毫不犹豫地进行额外干预操作，但只要交叉盘的波动性仍受抑制，干预的必要性似乎不那么明显。而如果“收益率曲线控制”政策不发生变化，(高盛预计至少要至2023年第一季度末才会改变)，美元兑日元应会随着美国收益率上升而继续走高，但日元进一步走软的幅度较为有限，因当前水平的利率风险看起来更为对称。

星展银行投资策略师邓志坚对21世纪经济报道记者表示，日本当局未必会干预汇市，因目前尚未进入一个经济非常紧张的阶段。日本央行仍将继续维持中性的外汇政策。

杨傲正认为，虽然市场正揣测日本当局会否再次出手，但从上月的状况来看，即使日本当局出手干预，由于美日利差仍在持续扩大，而日本央行不改变超量宽政策，以及美联储等主要央行持续收紧货币政策下，日元仍将继续被市场大规模抛售。

他称，日本出手干预日元，目前来看只能在非常短期内使日元反弹，但并不能扭转日元的跌势。

摩根大通分析师表示，除非美日利差的差距缩小，否则汇市干预不太可能在长期内减缓日元贬值。“在此背景中，我们认为日本财务省和日本央行的举措意在争取未来几个月的时间，直至日本经济状况证明日本央行的政策正常化为合理之举。”

野村证券分析师指出，定于21日公布的日本国内通胀数据可能是市场走势的催化剂。

美国银行分析师表示，随着时间推移，日本将更多地使用外汇储备中剩余的流动性资产，这些举措对汇市的影响可能会减弱。分析师补充，若日本政府动用1360亿美元存款和1480亿美元期限不到一年的证券，前者还可以通过出售流动性资产，再实施至多10次干预。

此外，鉴于当前美国劳动力市场与通胀数据，类似广场协议的协同干预的可能性很低。

货币手段或无法弥补日元背后的经济结构因素

因日本国内通胀处于较高水平，且日本央行秉持宽松政策立场，邓志坚预计日元短期内仍将走弱，且有望在明年下半年于稍高位上企稳。

“日元很有可能试探广场协议时期的低位。”邓志坚说，因经济/出口结构的变化，当前很难判断日元贬值是否明显对日本经济有利。近年来，全球对日本商品的依赖程度下降，日本的内需则占GDP较大比重。若日元持续贬值，日本国内将面临较大的输入性通胀压力。

邓志坚认为，155可能会是一个压力点。日元目前仍有一点贬值空间，但预计不会再经历直线式下跌。

“日元大跌为大势所趋，而并非价值被低估。”杨傲正说，唯一可以使日元逆转跌势，只有日本央行宣布改变目前超宽松货币政策的方向，或流露出收紧、改变等信号，与美联储改变政策方向。

高盛预计，一旦利率在风险规避时期停止走高，预计日元将恢复与股价的典型相关性，且在美元进一步走强的时期升值。该情况很可能发生在市场认为美联储已完全定价，但新信息却仍在推动衰退风险上升的时期。高盛上调了3个月期美元/日元的预期至150(此前为145)，但维持6个月后的长期预期为135, 12个月后的长期预期为125。

美日货币立场的改变将暂时缓解日元压力，然而，因日本经济结构缺陷为日元长期贬值的根本因素，日本当局的货币手段恐无法有效拉动日元回至原初的上升通道。

邓志坚表明，即便待美联储充分加息后，由于支撑日元的因素不太明显，尚无一个强劲的基本面，预计日元走势也不会出现180度的转变。”

杨傲正称，于日本央行而言，日本8月消费者价格指数CPI通胀率最新虽升至3%，但在西方经济体通胀已达8%-9%的情景下，日本若收紧货币政策或仅能放缓汇率贬值速度，但却可能错过国内提振通胀和经济增长的契机。

摩根大通日本外汇策略主管Benjamin Shatil称，投资者应警惕“暗示日元被严重低估”的说法，后者没有考虑到日本经济的结构性变化，而这些变化已从根本上改变了日元的交易背景。

“日元疲软反映的是基本面因素，而不是投机活动。”Benjamin Shatil说，即便日本央行放弃宽松立场，也仅是为日元提供短期推动力。若要回到日元可持续升值的阶段，最终需要从根本上改变日本贸易流的构成，如减少能源进口需求，但这些都属于超越单纯经济考虑的重大政策转变。

Benjamin Shatil解释，日本现在从亚洲其他地区进口的电子产品超过了出口至亚洲其他地区的电子产品。简单说，日本公司需要更多的外汇来支付进口，而不是通过出口获得收入。“这对日元来说是一个根本性的负面动态。”

日本财务省10月20日公布的贸易统计结果显示，受进口能源价格高企叠加日元大幅贬值影响，日本2022财年上半年（4月至9月）贸易逆差达11.01万亿日元（1美元约合149日元），创有可比统计以来同期新高，延续了自2015年以来最长的连续赤字。

在经济缺乏动力的情况下，贸易逆差给经济增加了压力，同时进一步加剧日元的疲软走势。

但日元走软却利好股票市场，邓志坚说，尤其体现在“套息交易”（carry-trade）中，目前环境中，除部分资金流入美国等高收益经济体外，仍有很大一部分资金流在日本寻求投资机会。

（统筹：马春园）

（作者：胡天姣 编辑：马春园）